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逆周期因子功成身暂退,汇率双向波动将更灵活 ——2018年流动性

作者:admin666

原文:

文:申万宏源宏观 邱涤凡 李慧勇 1月9日彭博报道,央行于近期通知部分中间价报价行,对人民币中间价形成机制中的逆周期因子参数进行调整,调整后相当于不进行逆周期调节。

随后央行回应,在人民币对美元汇率中间价报价模型中,计算逆周期因子的逆周期系数由各人民币对美元汇率中间价报价行自行设定。

各报价行会根据宏观经济等基本面变化以及外汇市场顺周期程度等,按照其内部报价模型调整流程,决定是否对逆周期系永利娱乐场402数进行调整。

原因及逻辑: 逆周期因子的任务已阶段性完成。

央行在去年二季度货币政策执行报告中指出,在人民币中间价报价模型中引入逆周期因子有助于对冲外汇市场的顺周期波动,使中间价更好的反映宏观经济基本面。

从结果来看,引入逆周期因子有效打破了人民币单边贬值预期,通过校正外汇市场的顺周期性,已基本纠正了去年上半年人民币对美元升值不足的问题,也带动一篮子汇率回到与中国经济基本面相符的合理水平。

央行释放信号。

8日我们在外储点评报告中指出,当前人民币汇率已接近去年9月初央行取消外汇风险准备金时的水平,关注近期监管层是否再度释放信号。

本次逆周期系数进行调整的时点决定了其信号意义不容忽视。

去年12月中下旬以来,人民币对美元显著走强,央行此时调整逆周期因子系数更主要在于避免人民币短期过快升值。

有利于增加人民币对美元的弹性。

理论上来说,逆周期因子应该能起到双向稳定作用,但观察去年逆周期因子运行结果,在人民币升值预期较为强烈时仿佛并没有起到抑制作用。

这可能是因为去年央行主要着力于解决货币政策执行报告中提到的非对称贬值问题,相应对升值的调整幅度进行了适度放松。

因此,在当前逆周期因子的任务已阶段性完成的时点,暂停逆周期因子的运行有利于避免美元波动导致人民币相应波动幅度不对称的问题,即人民币对美元汇率升多贬少的情况继续积累。

逆周期系数调整不代表汇率政策变化。

事实上,无论是引入还是调整逆周期因子,均不会改变外汇供求的趋势和方向,只是适当过滤了外汇市场的羊群效应,促进市场行为更加理性。

从这一点来看,一方面说明央行认为当前外汇市场不存在严重的非理性行为,另一方面也说明当前市场预期也较为健康。

需要注意的是,目前只是暂时性削弱了其影响,而并非完全放弃逆周期因子,更不代表央行有意引导人民币贬值。

今年人民币将双向波动。

人民币汇率机制的完善只是为了汇率更能够反应经济基本面和货币的供求状况,而人民币汇率最终走势仍然取决于中国经济以及最主要的对手货币美元。

我们判断,今年美元指数大概率围绕92震荡,相应美元兑人民币汇率波动区间可能在6.3-6.6。

目录: 1 逆周期因子的任务已阶段性完成 2 此时功成身暂退或有两方面考虑 3 人民币双向波动将更灵活有弹性 正文: 1 逆周期因子的任务已阶段性完成 2017年5月26日,外汇交易中心公布,外汇市场自律机制汇率工作组将在人民币对美元汇率中间价报价模型中引入逆周期因子,以对冲市场情绪而放大的单边市场预期,人民币对美元汇率中间价的形成机制将变为前一交易日日盘收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子。

随后,央行在去年二季度货币政策执行报告中指出,在人民币中间价报价模型中引入逆周期因子有两个方面重要意义:一是对冲外汇市场的顺周期波动,使中间价更加充分地反映市场供求的合理变化。

二是使中间价更好的反映宏观经济基本面。

去年5月底引入逆周期因子时,外汇市场其实面临较为严重的非理性行为,即人民币对美元单边贬值预期过于强烈,导致人民币汇率被扭曲。

美元指数从去年初的高点103左右,下降至5月24日的97左右,下跌了约5.6%,而同期人民币对美元升值幅度仅1%。

人民币对美元升值不足导致一篮子汇率指数CFETS指数同期出现明显下降,从95.25下降至92.26,跌幅超过3%。

需要注意的是,去年上半年中国经济明显超预期,出口恢复正增长,资本外流显著改善,因此人民币汇率呈现出明显偏弱的状态并不符合中国经济基本面的变化,而是由于外汇市场顺周期波动所导致的。

央行当时选择引入逆周期因子进行外力干预,对于防止顺周期情绪的自我加强是正确选择。

目前来看,逆周期因子起到了较好的效果,其两项任务均已阶段性完成。

引入逆周期因子有效打破了人民币单边贬值预期,通过校正外汇市场的顺周期性,已基本纠正了去年上半年人民币对美元升值不足的问题,也带动一篮子汇率回到与中国经济基本面相符的合理水平。

2 此时功成身暂退或有两方面考虑 在逆周期因子阶段性完成了自己的使命后,央行选择在此时调整逆周期因子系数,可能有两方面考虑。

第一,释放信号。

此前我们在对去年12月外储数据的点评报告中指出,需理性看待人民币升值预期。

当前人民币汇率已接近去年9月初央行取消外汇风险准备金时的水平,关注近期监管层是否再度释放信号。

本次逆周期系数进行调整的时点决定了其信号意义不容忽视。

去年12月中下旬以来,人民币对美元显著走强,央行此时调整逆周期因子系数更主要在于避免人民币短期过快升值。

第二,增加人民币对美元的弹性。

理论上来说,逆周期因子应该能起到双向稳定作用,但观察去年逆周期因子运行结果,在人民币升值预期较为强烈时仿佛并没有起到抑制作用。

这可能是因为去年央行主要着力于解决货币政策执行报告中提到的非对称贬值问题,相应对升值的调整幅度进行了适度放松。

因此,在当前逆周期因子的任务已阶段性完成的时点,暂停逆周期因子的运行有利于避免美元波动导致人民币相应波动幅度不对称的问题,即人民币对美元汇率升多贬少的情况继续积累。

3 人民币双向波动将更灵活有弹性 实际上,我们仍然可以从对外开放和人民币国际化的视角去理解本次央行对逆周期因子进行调整的含义。

从人民币国际化的角度来看,无疑灵活有弹性的人民币是比较有利的。

但出于现实情况的考虑,在某些特定时期和特殊情况下,确实存在进行临时性干预和管制的必要,但随着其阶段性任务达成,也将会暂时或永久退出。

此前外汇风险准备金的开征和取消就是一例,而本次对逆周期因子的调整也同样属于这一范畴。

央行的表态是各报价行会根据宏观经济等基本面变化以及外汇市场顺周期程度等,按照其内部报价模型调整流程,决定是否对逆周期系数进行调整。

从这一点来看,一方面说明央行认为当前外汇市场不存在严重的非理性行为,另一方面也说明当前市场预期也较为健康。

因此我们认为,目前只是从多方面考虑,暂时性削弱了其影响,而并非完全放弃逆周期因子,未来若汇率再次出现严重的单边非理性预期(升值或贬值都有可能),市场的顺周期行为再次扭曲汇率定价,则逆周期因子系数也存在被再次调整、重新启用的可能。

需要注意的是,逆周期系数调整不代表汇率政策变化。

事实上,人民币汇率机制的完善只是为了汇率更能够反应经济基本面和货币的供求状况,而人民币汇率最终走势仍然取决于中国经济以及最主要的对手货币美元。

无论是引入还是调整逆周期因子,均没有也不会改变外汇供求的趋势和方向,只是适当过滤了外汇市场的羊群效应,促进市场行为更加理性。

我们判断,今年人民币将双向波动,美元指数大概率围绕92震荡,相应美元兑人民币汇率波动区间可能在6.3-6.6。

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